円高の主因は日本のデフレ圧力　日銀は毅然としてマイナス金利進めよ

【日曜経済講座】

　英国の欧州連合（ＥＵ）からの離脱が国民投票で確実になったのを受けて円高が加速しているが、主因は日米の実質金利差の縮小にある。

　グラフは２０１３年１月以降の日米金利差と円の対ドル相場の推移である。金利は償還期間１０年国債の利回りで、実質金利とはその利回りから消費者物価上昇率を差し引いた。金利差は米国から日本を差し引き、名目と実質の２通りを挙げている。１０年国債は、主要国の標準的な金融資産であり、その国の通貨価値を反映する。

　一目瞭然、円の対ドル相場は日米の実質金利差が拡大する局面では下落し、縮小傾向に転じると円高になる。昨年４月以降、実質金利差は下がり始め、それより６カ月前後遅れて円高傾向に転じた。

　実質金利差に比べて、名目金利差のほうは１３年９月以降、ほぼ安定した水準で推移している。

　日銀は同年４月に異次元金融緩和に踏み切り、国債を金融機関から大量に買い上げることで、国債利回りを下げてきた。しかし、米国との名目金利差はあまり動かなかった。円高傾向が続く中で、日銀は今年２月にはマイナス金利政策を導入し、国債利回りはマイナスに転じたが、それでも円高は止まらない。

　日本の消費者物価上昇率は、１４年４月の消費税率８％への引き上げによる上乗せ分がなくなった翌年４月以降、ゼロ・コンマ台で推移し、今年３、４月にはマイナスに陥った。対照的に、米国の物価は今年に入って以降、上昇基調にある。こうして実質金利差は大きく縮小し、消費税増税前の１４年２月の２・５％から今年４月には０・４６％まで下がった。

　英国のＥＵ離脱問題が円高に作用したのは、世論調査で離脱支持派が多数を占めた６月初旬時以降である。今後の円相場を左右する鍵はやはり、日米の名目金利、インフレ率の動向になるだろう。

　米国のほうは、景気回復の足取りは鈍く、米連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）は利上げに慎重で、実質金利は当面、上昇しそうにない。

　日本では、消費税増税後に落ち込んだ家計消費が底ばい状態である。内需低迷に円高が重なり、デフレ圧力は高まっている。日本の実質金利は高くなり、米国との実質金利はさらに縮小する気配である。仮に、英国がＥＵ残留となり、市場で円が売られても、一過性の「巻き戻し」に終わっただろう。

　日銀が円高傾向に歯止めをかけるためには、量と金利の両面で追加緩和に踏み切る必要がある。「量」の追加緩和は、国債の購入額を現在の年間８０兆円から１００兆円に引き上げる案が有力だが、逆に円高要因になりうるので、威力に疑問符がつく。日本国債が品薄になると相場はさらに上昇すると見込まれ、海外からの投機買いを招き寄せる。その結果も円高だ。

　世界では市場リスクが渦巻いている。中でも、チャイナリスクは膨張の一途である。

　中国の銀行不良債権は今年３月時点で、国内総生産（ＧＤＰ）比で２割を超えると国際通貨基金（ＩＭＦ）はみている。日本の場合、１９９０年代のバブル崩壊後の不良債権比率はピーク時で１２％程度だった。習近平政権は国有商業銀行を通じた融資を急増させて、ゾンビ企業を生き長らえさせている。不良債権処理は先延ばしされ、さらに巨大化する。

　チャイナリスクが再浮上すれば、さらに円高が加速しかねない。日本国債は世界では、ドイツ、スイスの国債と並んで最も安全な金融資産としてみられているからだ。

　円高に歯止めをかけるための、残る機動的かつ弾力的な手段はマイナス金利政策の強化しかない。

　日銀は新規に金融機関が日銀の当座預金口座で積み増す資金について０・１％の金利を徴収しているが、その対象を広げると同時に、マイナス金利幅をさらに拡大する余地がある。すると国債利回りは即座に下がり、米国との実質金利差を広げられるはずだが、日銀は慎重だ。

　銀行界トップの三菱東京ＵＦＪ銀行が強く反対しているからだ。三菱ＵＦＪは新規発行国債の入札特権を財務省に返上し、マイナス金利国債の入札には応じるとはかぎらないとの姿勢をあらわにした。

　このまま、日銀が手をこまねいていると、円高が進行する結果、デフレ不況に舞い戻りかねない。株価も低迷し、アベノミクスへの逆風が強まるだろう。チャイナリスクが爆発してからでは、遅すぎる。日銀は毅然（きぜん）としてマイナス金利政策を展開すべきではないか。（編集委員　田村秀男）